Александр Баженов об инфраструктурной ипотеке.

Отсутствие денег на инфраструктуру в бюджете заставляет привлекать частный капитал, но инвесторам нужны гарантии возврата вложений. Решением может стать специальный фонд, который масштабирует механизм инфраструктурной ипотеки. Своим мнением по данному вопросу с журналом «Эксперт» поделился основатель «ИнфраКАП», профессор Финансового университета при Правительстве РФ Александр Баженов.

В выступлении Президента РФ В.В. Путина на ПМЭФ-2017 идея инфраструктурной ипотеки была высказана в контексте необходимости участия государства в расчетах с инвесторами в инфраструктурные проекты из бюджетных доходов, возникающих в результате экономического роста в связи с реализацией этих проектов. В этой связи возникает вопрос как обеспечить обособление и использование этой вновь возникающей доходной базы целевым образом. Минэкономразвития и Минфин России предложили два различных ответа на этот вопрос:

Минэкономразвития России предложил создать специальный фонд, который мог бы выпускать долговые обязательства под государственные гарантии, и использовать привлекаемые средства для оплаты (со-финансирования) строительства инфраструктурных проектов или обязательств перед инвесторами в такие проекты.

Примерно так постепенно складывалась работа ГК Автодор (далее – Автодор) как финансового института развития автомобильных дорог. Инвесторы заключают с Автодором концессионные договора с платой концедента или минимальным гарантированным доходом или т.н. долгосрочные инвестиционные соглашения (закупки строительных работ в рамках ФЗ-223 с оплатой в рассрочку). Автодор оплачивает свои обязательства за счет собираемых в его пользу доходов, средств собственной инвестиционной программы, фундируемой в том числе за счёт выпуска собственных долговых обязательств с большим сроком обращения, чем финансирование, привлекаемое инвесторами проекта. Расчёт по этим обязательствам Автодор произведёт, получая доходы от оплаты проезда после завершения расчётов с инвесторами. К тому моменту должны вырасти и платёжеспособность, и объёмы траффика. Теоретически в это время оказывается возможной и приватизация платной дороги.

В отличие от Автодора схема Минэкономразвития России допускает финансирование не только в рамках обособленных проектов, но и, например, в финансирование корпоративных обязательств инфраструктурных компаний или регионального долга, выпускаемого для развития инфраструктуры. Для погашения долговых обязательств Фонда развития инфраструктуры должны направляться бюджетные средства будущих периодов, размер которых в отличие от модели Автодора с платой концедента не очень понятно как определить.

Минфин разработал альтернативное предложение о т.н. специальных инвестиционных контрактах с регионами, предметом которых может являться реализация частными инвесторами промышленных и/или инфраструктурных проектов, при этом для расчётов за инвестиции в инфраструктуру регион получает возможность использовать дополнительные федеральные и региональные бюджетные доходы, которые возникнут на территории проекта от его реализации. Принцип увязки расчётов за инфраструктуру с определением территории, на которой формируются дополнительные доходы, соответствует международному опыту реализации принципов tax increment finance. Как и в случае с Автодором, расчёты производятся по конкретному механизму в рамках конкретного проекта.

Фактически предложение Минфина России воспроизводит предложение Внешэкономбанка образца 2012 года по модернизации бюджетного механизма Инвестиционного Фонда РФ. Возможно в силу этого обстоятельства мне представляется предложение Минфина России более конкретным, операционабельным. Кстати ещё тогда оно было согласовано Минэкономразвития России.

По словам Александра Баженова, выбор того или иного механизма не главное, важно то, что есть на финансовом рынке для того, чтобы эти способы использования инвестиций работали, и все ли способы мы используем:

  • В этой связи действительно есть опыт акционерного и долгового финансирования компаний с государственным участием, частных инфраструктурных компаний в энергетике и транспорте. Появился ограниченный опыт долгового финансирования концессионных проектов в виде облигационных займов и кредитов банков. Региональные и муниципальные бюджеты могут с учетом ограничений на объём долга привлекать долговое финансирование на рынке. Появлялись успешные заимствования региональных или муниципальных компаний, в т.ч. созданных в виде ГУП или МУП;
  • Нет пока инвестиционных инфраструктурных фондов акционерного и долгового финансирования- преимущественно в силу ограничений на использование таких инструментов институциональными инвесторами;
  • Нет индексных фондов, связанных с инвестициями в ценные бумаги инфраструктурных компаний и проектов, потому что нет расчётов таких индексов и нет достаточного количества таких бумаг на рынке;
  • Нет ценных бумаг регионов или муниципалитетов, связанных с финансированием их инфраструктурных проектов, потому что бюджетное законодательство не выводит бюджетные заимствования на цели развития инфраструктуры из под действия ковенант на пределы долга несмотря на рекомендации МВФ делать это;
  • Нет ценных бумаг СФО или СОПФ, связанных с реализацией региональных или муниципальных проектов в счёт будущих прямых доходов от использования этой инфраструктуры.

Большинство этих отсутствующих элементов связано, как видим, с зарегулированностью деятельности эмитентов и институциональных инвесторов.

Но есть более принципиальная вещь для долгосрочных инвестиций в инфраструктуру. Следует отметить, что спор Минфина и Минэкономразвития России не касается второй принципиальной особенности поручения Президента, во всяком случае в том виде, в котором оно было высказано. Ипотечный механизм предполагает использование механизмов поддержания ликвидности инвестиций в ипотечные облигации и поддержания их доходности. Это позволило сформировать длительные сроки обращения ипотечных облигаций, когда длина денег стала определяться не столько длиной пассивов, сколько государственными гарантиями по ликвидности и процентному риску таких инвестиций. Очевидно, что предложения Минфина или Минэкономразвития России этот вопрос не затрагивают. Попытка свести дискуссию о развитии финансового рынка для инфраструктуры к развитию рынка концессий или ГЧП представляется негодной и ведущей далеко в сторону от решения реальных задач развития. Обычно концессии или ГЧП используют для привлечения частного бизнеса, который имеет специфические компетенции для решения инфраструктурных проблем, когда с такими проблемами не может справиться власть. Но в стране уже заключено более 2000 коммунальных концессий, а квалифицированных операторов, способных решать в рамках концессий технические, сбытовые и регуляторные проблемы, не больше чем пальцев на одной руке, а облигаций концессионеров на рынке всего около 20 выпусков. Для более быстрого решения рутинных проблем обновления инфраструктуры гораздо проще было бы использовать другие финансовые инструменты как, например, целевые муниципальные заимствования. Смешно, что принципиальный драйв по концессионированию всего и вся в коммуналке сменяется оппортунистическим подходом, когда оказывается, что на коммуналку от Нового банка развития средства можно взять только через бюджетную систему.

Полная версия статьи опубликована в журнале «Эксперт» № 9 26 февраля 2018